FEMSA: Humo blanco en Cervecería
La opinión del experto
“Expectations are the greatest impediment to living: in anticipation of tomorrow, we lose today”.
Séneca
La semana pasada, luego de varios meses de muchísimo ruido en el mercado, FEMSA anunció (unos días antes del reporte del 4Q) su tan anticipado “Plan de Reestructura Corporativa”.
Ríos de tinta corrieron, horas de especulación transcurrieron, y sendas hojas de cálculo con infinitos escenarios (uno más complejo que el siguiente) se construyeron. Al final, lo único cierto es que todos terminaron sorprendidos por el resultado—dejando a unos contentos y a otros, no tanto—y con la acción de FEMSA más de 8% arriba en el día posterior al anuncio.
Primero, un poco de historia
En enero de 2010, FEMSA intercambió el 100% de FEMSA Cerveza por el 20% de participación en Heineken, lo que valuó el stake de FEMSA en Heineken en €4 mil 100 millones de euros (excluyendo deuda).
Luego, en septiembre de 2017, FEMSA vendió un 5.24% de su interés económico en Heineken. Esto redujo su participación a 14.76%. FEMSA recibió en aquel momento €2 mil 100 millones de euros.
Con la venta anunciada hace unos días (€3 mil 700 millones), y considerando los más de €2 mil 200 millones en dividendos acumulados desde 2010, FEMSA obtuvo un nada despreciable TIR en el negocio por encima de casi 12% (antes de impuestos). Como referencia, el rendimiento total del S&P en ese mismo periodo fue de 10.5%.
¿Ha sido una buena decisión de capital allocation? En mi opinión, creo que las decisiones tomadas al respecto del negocio de cerveza, así como las posteriores desinversiones de la participación en Heineken, fueron adecuadas al enfocar los esfuerzos (y recursos) en el vehículo de mayor crecimiento: OXXO. Como referencia, el ROIC del negocio de proximidad, ronda los 15’s%.
¿Es la venta de Heineken un cambio estructural?
Hablando en términos estrictamente fundamentales, la noticia no debió modificar en casi nada la percepción del inversionista de largo plazo. ¿Por qué? Por la sencilla razón de que hasta 1 minuto antes del anuncio, cualquier persona era capaz de tener una referencia inmediata del valor de la participación de FEMSA en Heineken, simplemente mirando el precio de la acción en el mercado bursátil holandés.
En consecuencia, la respuesta del por qué esta noticia es positiva debe ser un poco más profunda.
En mi opinión, más allá de la venta del stake en Heineken el Plan de Reestructura anunciado es adecuado por lo siguiente:
Manda una señal de enfoque en el negocio core. De acuerdo con mi análisis, el negocio core de FEMSA (KOF, Proximidad y Digital) tiene el potencial de duplicarse en los siguientes 10 años o menos. Al establecer un plan estratégico con compromisos claros (buscar soluciones estratégicas para Envoy, logística non-core, participaciones minoritarias, etc.), management manda un mensaje claro al mercado: éste es el rumbo y ésto será FEMSA en 10 años.
Creación de valor y generación de efectivo. Cómo generan valor los negocios en el largo plazo? Simple: generando efectivo en el tiempo y reinvirtiéndolo en sí mismos, o repartiéndolo a sus accionistas (o ambas). Enfocar el negocio al desapalancamiento, a la generación de efectivo y a ser más activos en regresarlo al accionista minoritario, sin duda son buenas noticias.
Menor complejidad de negocio = mejor entendimiento (y mejor valuación) de los negocios individuales por el mercado.
El tiempo nos dirá si este fue un buen movimiento. De mi parte, considero que es un buen primer paso para que el negocio continúe generando valor. El precio de la acción eventualmente lo reflejará.
El autor es Head de Consumo en Análisis GBM. Tiene más de 10 años cubriendo Consumo y Retail como analista de Equity
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Luis, gracias. Muy concreto tu análisis y veo varios puntos de aprendizaje de esta historia. ¡Que todo fluya!